截至二季度末，僅基金子公司渠道的產品互投規(guī)模已合計約達6151億元，據記者多方了解，互投規(guī)模排名靠前的基金子公司多為銀行系機構，其中民生加銀、平安大華等基金子公司的部分資管計劃都曾涉及產品互投活動。

　　資金池問題仍是當前阻礙資管業(yè)務合規(guī)化的一個頑疾。

　　自證監(jiān)會頒布新八條底線(《證券期貨經營機構私募資產管理業(yè)務運作管理暫行規(guī)定》)以來，資管機構便不得不對違規(guī)的資金池業(yè)務進行清理。

　　據21世紀經濟報道獨家獲悉，在日前召開的內部培訓上，監(jiān)管層曾對當期資管業(yè)務的資金池問題進行傳達和警示。在監(jiān)管層看來，個別資管產品存在涉嫌資金池模式的問題需要得到業(yè)內重視，其表現形式包括產品互投、先籌后投、風險收益不對稱等四類問題。

　　有業(yè)內人士指出，資管計劃相互之間的嵌套、互投正是此前部分機構資金池模式運作的一個環(huán)節(jié)，而在新八條底線實施后，相應機構也面臨著一定的清理壓力和難度。

　　另一方面，有資管人士認為，短期內大量資金、資產端并不匹配的資管存量清理存在難度，可以考慮通過渠道能力較強的資管機構，采取私募FOF等模式進行資產承接和整頓。不過，當前基金子公司面臨凈資本約束，其規(guī)模受到天花板限制，也給這一清理思路帶來了挑戰(zhàn)。

　　6000億“產品互投”

　　21世紀經濟報道獨家獲悉，監(jiān)管層人士在內部培訓會上披露，當期部分資金池產品的主要表現之一是產品互投，在該模式下，資金池背后的資管計劃存在短募長投、期限錯配的問題。

　　事實上，產品互投已成為當前資金池模式和隱藏底層資產風險的主流方式之一，即便是在今年上半年“八條底線”嚴化預期較為明確的情況下，資管產品互投現象仍愈演愈烈。

　　21世紀經濟報道記者從權威渠道獲得的一份數據顯示，截至今年二季度末，僅基金子公司渠道的產品互投規(guī)模已合計約達6151億元，較上季度增長29%。

　　其中，互投規(guī)模排名前五名的基金子公司，占產品互投整體規(guī)模的65%。據21世紀經濟報道記者多方了解，互投規(guī)模排名靠前的基金子公司多為銀行系機構，其中民生加銀、平安大華等基金子公司的部分資管計劃都曾涉及產品互投活動。

　　“二季度互投規(guī)模的增長，一方面是一些股東出表、錯配需求強烈，另一方面也是部分機構預期監(jiān)管會變嚴，因此在搶發(fā)規(guī)模，”北京一家基金子公司負責人認為，“但在(新)八條底線之后，這種現象將會被遏制�！�

　　分析人士指出，產品互投模式所依靠的是機構及其股東、關聯方的渠道募集優(yōu)勢，因此銀行系基金子公司在該類業(yè)務上表現較為激進。

　　“這是由渠道和定價能力決定的，因為只有渠道、募集能力強，才有足夠實力來做定價管理和流動性風險管理，”前述基金子公司負責人表示，“雖然這類業(yè)務過程中的資金池行為被認定為違規(guī)，但這種模式是需要有一定技術含量和資源優(yōu)勢才能搞的�！�

　　事實上，已有部分存在資金池業(yè)務的銀行系基金子公司遭到了監(jiān)管層的處罰。7月15日，民生加銀被基金業(yè)協會下達《紀律處分事先告知書》，指其在被檢查中發(fā)現X系列、Y系列和Z-1號資管計劃涉及違規(guī)開展資金池業(yè)務，涉及資金總規(guī)模超1600億元。

　　清理難度仍存

　　21世紀經濟報道記者了解，除期限錯配外，資管產品的資金池和互投模式還存在“先籌資金、后定標的，資金與資產不能一一對應”、“預期收益率與標的收益分離定價，風險收益不匹配”的問題。

　　“一些銀行系機構坐擁了銀行柜臺、私人銀行的強勢渠道，能通過較低成本募集資金，但對資產端而言，收益曲線是相對穩(wěn)定的，所以一些銀行系子公司有動力利用資金池來賺取風險利差�！�9月7日，燈卓投資董事姚劍鋒告訴21世紀經濟報道記者，資金池模式的特點在于在不同產品間進行轉移定價，并將加權資產、資金間的差額收益核算為管理費收入。

　　“這種模式實質和銀行理財類似，但方式是通過產品互投、期限錯配完成的，但從合規(guī)的角度看，這種結構顯然涉嫌關聯交易，也無法做到資金、資產的一一對應，”姚劍鋒表示，“這也是銀行系基(金)子(公司)比較多搞這個的原因�！�

　　除上述三種表現外，“底層資產出現風險時，用其他計劃對接以提供流動性支持，并且不對投資者披露”也是監(jiān)管層總結的資金池問題之一。

　　“在不同產品、統(tǒng)一管理的情況下，一旦項目出現風險，則可以通過其他產品來彌補虧損，只要收益率長期大于壞賬率，這個模式就能運轉下去，”前述基金子公司負責人表示，“但一旦遭遇經濟周期，壞賬增多，資金池模式很容易遭遇流動性風險�！�

　　而如今，大規(guī)模的資金池產品面臨較大的清理難度，有分析人士認為，資管機構可以考慮發(fā)行基金子公司FOF，來對部分待清理項目進行承接。

　　“一些渠道能力強的機構，資金池問題也多，其實可以考慮通過專戶的FOF來承接這些項目，”深圳一家基金子公司投資經理認為，“之前資金池的問題是大部分對接非標，而FOF可以視為一種合規(guī)的‘類資金池’模式，大部分資金配置流動性資產，而用少部分資金來對資金池資產實現承接、清理和過渡�！�

　　但在前述基金子公司負責人看來，基金子公司凈資本管制實施后，包括FOF類專戶的規(guī)模已恐難做大，而且通過FOF來承接非標業(yè)務也存在比較大的合規(guī)隱患。

　　“以目前行業(yè)凈資本來說，不大規(guī)模增資，基子的規(guī)模只減不增，而且FOF只是一個概念，用這類產品來承接只是緩解了流動性風險，并沒有從根本上解決提供流動性覆蓋底層資產、期限錯配的合規(guī)問題�！鼻笆龌�金子公司負責人認為。