瘋狂債市短期存回調(diào)壓力恐難改長期“債�！�

2015-11-5 10:10| 發(fā)布者: 解剛| 查看: 1163| 評論: 0|來自: 第一財經(jīng)

　近期，公司債發(fā)行量不斷擴(kuò)容，信用利差收窄至近5年新低，“瘋狂的司債”一說不脛而走。其中，中國房地產(chǎn)開發(fā)商境內(nèi)發(fā)行的公司債激增，下一階段，公司債將何去何從?

　　11月3日，穆迪發(fā)布最新評估報告指出，“境內(nèi)房地產(chǎn)債發(fā)行的擴(kuò)容對于開發(fā)商具有正面信用影響，因?yàn)? 這將有助于降低公司平均借款成本、拓寬了融資渠道，同時改善流動性狀況，且潛在的長期信用風(fēng)險可控�！苯衲�1月至10月30日，經(jīng)穆迪評級的境內(nèi)房地產(chǎn)債發(fā)行總值達(dá)280億美元，而去年全年僅19億美元。

　　對于信用債整體而言，信達(dá)澳銀基金一位基金經(jīng)理對《第一財經(jīng)日報》表示：“從近期利率債收益率回升便可看出，股市觸底反彈預(yù)期對于資金產(chǎn)生了一定分流干擾，目前信用債違約風(fēng)險可控，但短期或出現(xiàn)橫盤調(diào)整，不過在市場流動性充裕引導(dǎo)利率下行的背景下，長期將維持"債牛"格局”。

　　房企公司債信用風(fēng)險可控

　　此前房企公司債收益率急跌、發(fā)行放量使得市場對公司債的擔(dān)憂升級。

　　9月29日，萬科公告其發(fā)行的2015年第一期公司債經(jīng)市場詢價后最終票面利率僅為3.50%，五年期期限，發(fā)行規(guī)模50億元人民幣。利率水平之低令市場震驚，其利甚至更低于在銀行間發(fā)行、以國家信用背書的國開行金融債，且非常接近同期限國債。

　　值得注意的是，部分房企發(fā)行的人民幣債券收益率甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于此前發(fā)行的美元計價債券。

　　今年6月15日，恒大地產(chǎn)(Evergrande)在境內(nèi)以5.38%的利率發(fā)行五年期債券，值得一提的是，這一票面利率較之其在同年2月發(fā)行的美元計價債券(12%)低了662個基點(diǎn);今年10月16日，世茂房產(chǎn)第二期境內(nèi)債券的發(fā)行總額為人民幣14億元，年期7年，票面年利率為4.15%，而其同年2月發(fā)行的同期限美元計價債券收益率高達(dá)8.38%。世茂評級為Ba2，展望穩(wěn)定。

　　不過也有分析稱，萬科是中國信用最好的房地產(chǎn)公司之一，不僅本土評級機(jī)構(gòu)中誠信評估給予了AAA債券評級，在海外融資中也獲得了標(biāo)普、惠譽(yù)等機(jī)構(gòu)給予的BBB+評級。穆迪分析師對《第一財經(jīng)日報》記者列出了部分受到關(guān)注的開發(fā)商的信用評級。其中，穆迪對萬科最新的評級為Baa1，展望穩(wěn)定。

　　民生證券首席債券分析師李奇霖表示，房地產(chǎn)債信用風(fēng)險可控主要有幾大原因。第一，大型房企的融資渠道通暢，房地產(chǎn)行業(yè)具有一定的壟斷色彩，地區(qū)大型房企享有議價能力，可以以基準(zhǔn)利率甚至下浮利率從銀行獲得貸款，上市公司通過股權(quán)或債券直接融資的路徑通暢;第二，一、二線城市房地產(chǎn)表現(xiàn)良好，項目風(fēng)險和銷售風(fēng)險可控;第三，政策對房地產(chǎn)行業(yè)有支持，銀行加大房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險防范力度，在確保貸款分類風(fēng)險準(zhǔn)確的情況下，允許房地產(chǎn)開發(fā)貸款展期。

　　第四，房地產(chǎn)行業(yè)可以向下游轉(zhuǎn)嫁成本壓力，鋼鐵、水泥等上游價格競相下滑，房地產(chǎn)具有議價能力;第五，低息債務(wù)置換，降低財務(wù)費(fèi)用，低成本公司債發(fā)行后，房地產(chǎn)公司可用于置換前期高成本債務(wù)，財務(wù)費(fèi)用大量節(jié)省;第六，只要不出現(xiàn)房價坍塌的情景，房企資產(chǎn)變現(xiàn)能力遠(yuǎn)強(qiáng)于傳統(tǒng)過剩的實(shí)體部門。

　　公司債短期或存回調(diào)壓力

　　此前，“債市是5000點(diǎn)的股市”一說很大程度上是針對公司債，密集、大規(guī)模的發(fā)行甚至出現(xiàn)了“來不及審批”的現(xiàn)象。在瘋狂了三季度后，公司債也積累了一些調(diào)整壓力。

　　近期，中信建投債券分析師董暉指出，“債券從一季度一直牛到三季度,積累了一些調(diào)整的壓力，這部分資金很有可能出現(xiàn)短暫切換，這可能會對資產(chǎn)管理型機(jī)構(gòu)的負(fù)債帶來一些不穩(wěn)定的因素。流動性對公司債的投資價值帶來比較大的隱憂，而且從機(jī)構(gòu)的需求來看,也逐漸從公司債轉(zhuǎn)向了一些相對長久期的金融債的配置,投資者可以適當(dāng)?shù)卦谑袌錾线M(jìn)行一些調(diào)倉的操作�！�

　　對于房企公司債的潛在風(fēng)險，穆迪在報告中指出，其在未來12～24個月中將面臨三大因素：監(jiān)管政策不利變動、市場流動性惡化以及房地產(chǎn)需求轉(zhuǎn)弱。不過，穆迪并不認(rèn)為上述風(fēng)險將在未來12個月中升級。

　　穆迪助理副總裁、分析師劉致伶稱：“包括按揭貸款規(guī)定的放寬、降低第二套住房貸款的首付比例及購房人的貸款成本等有利政策推行，這將支持未來12個月的整體銷售，并有助于2015年第四季度合約銷售額繼續(xù)保持同比良性增長�！�

　　值得注意的是，對于具有外幣債務(wù)敞口的企業(yè)而言，人民幣貶值預(yù)期始終是一大風(fēng)險因素，這可能會弱化房地產(chǎn)開發(fā)商信用記錄。穆迪表示，“房地產(chǎn)開發(fā)商的利息支出以及外幣計價債務(wù)將會隨著人民幣貶值而上升，這可能會弱化公司償債能力以及財務(wù)指標(biāo)。盡管如此，我們認(rèn)為多數(shù)接受評級的具有外債敞口的房地產(chǎn)開發(fā)商能夠經(jīng)受約10%的人民幣貶值風(fēng)險�！�

　　近期，瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室分析師DominicSchnide表示，預(yù)計美元/人民幣將重新走高，對美元/人民幣的12個月目標(biāo)價預(yù)測為6.6。

　　結(jié)構(gòu)性“債�！彪y改

　　不過，在利率持續(xù)下行的背景下，“債�！钡墓适禄蛉詫⒊掷m(xù)。10月27日，央行也宣布進(jìn)行100億7天逆回購操作，招標(biāo)利率下調(diào)10bp至2.25%，進(jìn)一步令回購利率下降。

　　海通證券分析師姜超認(rèn)為，就政策面和市場行情看，無論是降準(zhǔn)直接補(bǔ)充銀行流動性，還是降息+逆回購利率下調(diào)，都旨在保證回購利率在低位，債券杠桿套息仍可行。

　　野村證券在最新報告中指出，盡管與當(dāng)前市場相比，未來風(fēng)險定價將會有所強(qiáng)化，但結(jié)構(gòu)性“債牛”終止的可能性很小�！半S著利率市場化加速推進(jìn)，銀行的放貸能力減弱，債券融資需求將快速增長。在人民幣國際化不斷推進(jìn)的同時，一個更具深度和流動性的債券市場是必要的�！�

　　報告指出，銀行的資金成本與債券需求也息息相關(guān)。資金成本主要包括三方面——存款利率(當(dāng)前一年期存款目標(biāo)利率從一年前的2.75%降至1.5%)，理財產(chǎn)品收益率(不斷下行至4%左右)，以及銀行間存款利率(在央行“雙降”之后不斷走低)，上述三者都使得債券收益率存在進(jìn)一步下行的空間。

　　野村也表示，未來公司債發(fā)行門檻將進(jìn)一步減低�！半S著融資模式不斷從銀行貸款轉(zhuǎn)向發(fā)債融資，中國債券市場將加速擴(kuò)張，并變得更具深度，尤其是公司債市場。2015年10月，Wind數(shù)據(jù)顯示，28%的10月新發(fā)行債券評級在AA+以上，這就意味著超1/3的公司債有望續(xù)發(fā)�！�

　　此外，人民幣國際化進(jìn)程也為債市帶來新機(jī)遇。野村指出，當(dāng)前中國債券市場體量約為400億美元，境外投資者僅占2.4%，然而這一比例在印度為5.7%，韓國為6.5%，泰國為18.6%，馬來西亞為18.6%，印尼為36.5%，可見中國機(jī)會巨大。