風(fēng)控為先 追求長(zhǎng)期絕對(duì)回報(bào)

　　“我們團(tuán)隊(duì)的投資價(jià)值觀可以總結(jié)為一句話：風(fēng)控為先，追求長(zhǎng)期絕對(duì)回報(bào)。”

　　以全市場(chǎng)角度來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)投資者實(shí)質(zhì)上比較難保留住收益，這是一個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)。市場(chǎng)常常有很大波動(dòng)，沒(méi)有良好的風(fēng)控措施往往導(dǎo)致收益像“過(guò)山車(chē)”一樣怎么賺到就怎么虧損。萬(wàn)杉資本投研團(tuán)隊(duì)中有很多位基金經(jīng)理都經(jīng)歷了幾輪牛熊市，主要團(tuán)隊(duì)成員在市場(chǎng)認(rèn)識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)管理方面都有比較大的共識(shí)，逐步形成了包括風(fēng)險(xiǎn)控制體系、趨勢(shì)跟隨、價(jià)值挖掘、追求絕對(duì)回報(bào)等內(nèi)容的一整套風(fēng)控和投資體系。

　　具體而言，李英華先生說(shuō)，我們的投資理念主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：

　　1、風(fēng)險(xiǎn)控制需要無(wú)比重視和不斷完善�！拔覀冋J(rèn)為，投資最終的成功在于風(fēng)險(xiǎn)管理，投資不是要做最好的打算，而是要做好最壞的準(zhǔn)備�！边^(guò)分樂(lè)觀的人一旦面對(duì)殘酷的現(xiàn)實(shí)，可能會(huì)全軍覆沒(méi)。萬(wàn)杉團(tuán)隊(duì)始終相信，投資中總是同時(shí)充滿了風(fēng)險(xiǎn)和收益，做好風(fēng)控是贏得長(zhǎng)跑的唯一辦法，永遠(yuǎn)要記得風(fēng)控為先。正如巴菲特曾說(shuō)過(guò)的一句名言：第一，永遠(yuǎn)不要賠錢(qián)，第二，永遠(yuǎn)不要忘記上一條。

　　2、追求絕對(duì)回報(bào)。我們相信，在投資管理這個(gè)行業(yè)中，壽星比明星更加重要。有些基金經(jīng)理可能一段時(shí)期獲得了輝煌的業(yè)績(jī)之后，卻很快就被市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)吞噬了。而有些基金經(jīng)理可能只有年化15-20%這樣一個(gè)收益，但是能夠跑得長(zhǎng)久，這樣造就了巴菲特所說(shuō)的復(fù)利。“目前來(lái)看全世界賺錢(qián)最多、業(yè)績(jī)最出眾的基金經(jīng)理長(zhǎng)期來(lái)看也就能達(dá)到年化20%左右的收益，我想這個(gè)收益水平其實(shí)也是對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行選擇的一個(gè)結(jié)果，你想獲取過(guò)高的收益往往要損失對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制，而反過(guò)來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)控制、止損、回撤控制、倉(cāng)位控制，這些手段本身降低了波動(dòng)性，但是對(duì)獲取收益也是一個(gè)制約�！�

　　3、順勢(shì)而為。一個(gè)剛進(jìn)入市場(chǎng)的投資者可能最初相信的是‘人定勝天’，隨著經(jīng)驗(yàn)的增長(zhǎng)，他會(huì)逐漸開(kāi)始相信“謀事在人，成事在天”，而一個(gè)專業(yè)成熟的投資者只相信‘順勢(shì)而為’。投資市場(chǎng)復(fù)雜性和波動(dòng)性都很大，市場(chǎng)并不是一個(gè)完全講邏輯的地方，所以很多有充分邏輯思路，有整套投資方法的人在這里輸?shù)暮軕K。市場(chǎng)永遠(yuǎn)是充滿不確定性的，但是正是這種不確定性才是專業(yè)投資者的價(jià)值所在。沒(méi)有人可以預(yù)測(cè)市場(chǎng)，“順勢(shì)而為”比預(yù)測(cè)市場(chǎng)重要的多。

　　4、投資市場(chǎng)是人性的戰(zhàn)斗。“投資最大的敵人不是別人，不是市場(chǎng)，而是投資者本人。”李英華表示，市場(chǎng)永遠(yuǎn)不缺乏機(jī)會(huì)，缺乏的是定力。很多投資管理人投資業(yè)績(jī)不好不是因?yàn)椴磺趭^，恰恰是因?yàn)樘�勤奮，當(dāng)你太想賺錢(qián)的時(shí)候往往難以克服欲望，難以抵制多重誘惑和陷阱�！八�以，保持平常心是最重要的，對(duì)市場(chǎng)要心如止水�！�

　　5、重視“小富由儉”。萬(wàn)杉團(tuán)隊(duì)非常重視“小富由儉”的投資思路，業(yè)績(jī)也需要通過(guò)小的正向收益去累積，而不是幻想一次就獲得一個(gè)巨大的回報(bào)。很多人看不起固定收益投資，認(rèn)為其收益不夠高，其實(shí)大部分情況下保守的投資者常�？梢苑�(wěn)坐釣魚(yú)臺(tái)。無(wú)論產(chǎn)品為權(quán)益類(lèi)投資或是固定收益投資，最終追求的都是絕對(duì)回報(bào)。比如，2015年6-7月份，我們的投資組合中有較大比例的分級(jí)基金套利，這就是市場(chǎng)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。每一次風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的時(shí)候，對(duì)專業(yè)投資者或許也是另一次機(jī)會(huì)，尤其是尋找那些看起來(lái)不起眼的收益，比如1%，甚至0.5%。我們把這些小的收益累積出來(lái)，就是絕對(duì)回報(bào)�！�

　　6、構(gòu)建多策略立體化投資體系�；�于相對(duì)價(jià)值為了尋找風(fēng)險(xiǎn)收益更好的資產(chǎn)，我們的投資組合常常需要輪動(dòng)，一旦有比較貴的資產(chǎn)就賣(mài)出去，有相對(duì)比較便宜的資產(chǎn)就買(mǎi)進(jìn)來(lái)，去獲取一些因?yàn)槭袌?chǎng)波動(dòng)而帶來(lái)套利機(jī)會(huì)，這解釋了我們組合里為什么有非常豐富的投資品種的原因。股票、債券、國(guó)債期貨、股指期貨、期權(quán)、ETF、分級(jí)基金等豐富的投資標(biāo)的使得構(gòu)建相對(duì)平穩(wěn)的收益組合更有可能。一些表面上看起來(lái)是高風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別的投資標(biāo)的，在構(gòu)建具有類(lèi)似固定收益特征的投資組合時(shí)，每個(gè)投資標(biāo)的其實(shí)都只是組合中的一個(gè)部分。

　　八重風(fēng)控體系三次成功逃頂

　　說(shuō)到風(fēng)控，很多人會(huì)提到指標(biāo)控制、信息系統(tǒng)、業(yè)務(wù)和流程控制等，而萬(wàn)杉資本理解的風(fēng)控則不僅是一個(gè)流程控制，而更重要的是投資風(fēng)控體系的設(shè)計(jì)。就像很多人認(rèn)為風(fēng)控與投資應(yīng)該是兩個(gè)獨(dú)立的體系，萬(wàn)杉團(tuán)隊(duì)反而認(rèn)為投資和風(fēng)控盡管在執(zhí)行上分離，但是在投資上應(yīng)當(dāng)結(jié)合�！帮L(fēng)控貫穿在投資的每一個(gè)步驟中，很多情況下，事先風(fēng)控其重要性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于事中和事后風(fēng)控�！�，李英華表示，風(fēng)險(xiǎn)控制應(yīng)當(dāng)是每一筆投資之前都需要考慮的問(wèn)題，這也是設(shè)計(jì)和實(shí)施八重風(fēng)控體系的一個(gè)原因。其實(shí)就是在整個(gè)投資的流程中，將事先風(fēng)控、事中風(fēng)控和事后風(fēng)控如何有機(jī)融入，如何體系化、制度化，變成可以實(shí)施的具體準(zhǔn)則。風(fēng)控如何執(zhí)行、落實(shí)到位，如何進(jìn)行人員安排，架構(gòu)如何設(shè)計(jì)，指標(biāo)如何設(shè)定，這些方面都需要不斷優(yōu)化�！�

　　“投資成功并不在于你看對(duì)多少，看錯(cuò)多少，而在于能夠走多遠(yuǎn)，看錯(cuò)的時(shí)候能否快速止損。舉例來(lái)說(shuō)，目前對(duì)沖手段有一定局限，止損和倉(cāng)位管理是非常重要的保護(hù)措施。當(dāng)錯(cuò)誤發(fā)生時(shí)，火速止損是避免小錯(cuò)誤變成大錯(cuò)誤的最好方法�！�

　　過(guò)去的一年半時(shí)間是用來(lái)檢驗(yàn)一家公司投資管理能力、風(fēng)控理念、風(fēng)控能力和投資特點(diǎn)的非常好的時(shí)間窗口。“當(dāng)然并不能說(shuō)一個(gè)公司階段性盈利能力強(qiáng)就一定是一家好公司，也不能說(shuō)一家公司的階段性盈利能力弱就是一家壞公司，但是在一年半的時(shí)間里，在市場(chǎng)比較極端的下跌的風(fēng)控能力其實(shí)可以說(shuō)明一定的問(wèn)題�！边@三次逃頂，得益于萬(wàn)杉資本團(tuán)隊(duì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制的重視，通過(guò)靈活快速的減倉(cāng)乃至清倉(cāng)應(yīng)對(duì)了市場(chǎng)的快速下跌。“從投資理念和策略上，實(shí)際上是對(duì)我們“風(fēng)控為先”的考驗(yàn)，也是“動(dòng)量?jī)r(jià)值成長(zhǎng)”中“順勢(shì)而為”的一種檢驗(yàn)�！�

　　此外，投資是科學(xué)也是藝術(shù)，只有嚴(yán)肅謹(jǐn)慎和充滿敬畏之心看待這個(gè)市場(chǎng)，才能長(zhǎng)久的生存，而充滿感性的操作帶來(lái)的后果往往是致命的。成功的操作往往看起來(lái)并不有趣，而是乏味和單調(diào)的，這種乏味實(shí)際上是對(duì)風(fēng)控體系的嚴(yán)格執(zhí)行。

　　有些過(guò)往雖然很美好，但是畢竟是過(guò)去，只有未來(lái)才是更加重要的。無(wú)論我們認(rèn)為，過(guò)去曾經(jīng)有過(guò)多好的收益，或是歷經(jīng)了多少次極端風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)面前，最大的風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)在“下一次”。兵無(wú)常勢(shì)，水無(wú)常形，跟隨趨勢(shì)而動(dòng)才能在市場(chǎng)保持長(zhǎng)久競(jìng)爭(zhēng)力�！拔覀儓�(jiān)持投資采取多策略，即在不同市場(chǎng)、不同標(biāo)的之間，基于廣義相對(duì)價(jià)值的基本理念，不斷尋找投資概率更高的策略和標(biāo)的�！�

　　動(dòng)量?jī)r(jià)值成長(zhǎng)辯證看待泡沫

　　自成立以來(lái)，萬(wàn)杉資本一直相信趨勢(shì)、價(jià)值和成長(zhǎng)的結(jié)合。這看起來(lái)是完全不相融合的三個(gè)理念，但通過(guò)恰當(dāng)?shù)慕Y(jié)合，反而成為其較為獨(dú)特的投資策略，這就是“動(dòng)量?jī)r(jià)值成長(zhǎng)”投資策略的基礎(chǔ)。

　　市場(chǎng)的影響因素從來(lái)都是復(fù)雜而超出一致預(yù)期的，李英華表示，綜合市場(chǎng)估值、基本面、經(jīng)濟(jì)周期、資金面、成長(zhǎng)性等多層次、多角度的分析，結(jié)合市場(chǎng)動(dòng)量分析，往往比僅僅依靠傳統(tǒng)價(jià)值投資或者只看重成長(zhǎng)性分析更加有效。

　　中國(guó)的投資市場(chǎng)過(guò)去經(jīng)過(guò)幾輪過(guò)山車(chē)，曾經(jīng)很長(zhǎng)時(shí)間指數(shù)幾乎沒(méi)有上漲。而集中持有個(gè)別標(biāo)的，所謂忍受波動(dòng)穿越牛熊，這種極富個(gè)人色彩的投資模式實(shí)際上也不符合一家專業(yè)機(jī)構(gòu)陽(yáng)光私募產(chǎn)品的運(yùn)作�！八�以，重視趨勢(shì)“順勢(shì)而為”絕對(duì)不是一句空話，而是在復(fù)雜多變的市場(chǎng)中存活下去的一條重要準(zhǔn)則。我們?cè)谮厔?shì)選擇上，除了依靠團(tuán)隊(duì)智慧，也會(huì)選擇性地參考一些量化趨勢(shì)模型�！边@在過(guò)去一年多市場(chǎng)大起大落的過(guò)程中，對(duì)萬(wàn)杉資本發(fā)揮了非常重要的作用。

　　“如果說(shuō)投資的過(guò)程是一部稱重器，那么“價(jià)值”是其永遠(yuǎn)的砝碼。我們相信價(jià)值，但不盲從價(jià)值�！眰鹘y(tǒng)“買(mǎi)入并持有”的價(jià)值觀有一定道理，但是私募產(chǎn)品有著平倉(cāng)線的天然約束，有著投資者的關(guān)切，所以，在李英華看來(lái)，這種方法不適合私募產(chǎn)品運(yùn)作。萬(wàn)杉投資團(tuán)隊(duì)相信的價(jià)值是更具有實(shí)踐意義的價(jià)值思維模式，也就是以價(jià)值的角度去衡量和發(fā)掘具有戰(zhàn)略性投資機(jī)會(huì)的市場(chǎng)領(lǐng)域。

　　“當(dāng)然，有價(jià)值的同時(shí)并不排除可能隱含大的風(fēng)險(xiǎn)。即使非常有價(jià)值的投資依然可能遭遇“戴維斯雙殺”，這是我們需要辯證看待價(jià)值的一個(gè)原因。但是通過(guò)樸素的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，往往會(huì)發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)最大的投資機(jī)會(huì)�！�

　　同時(shí)，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，“成長(zhǎng)”是永恒的主體，也是往往孕育最大市場(chǎng)機(jī)會(huì)的地方。中國(guó)目前恰恰也是出于這樣一個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，從傳統(tǒng)的周期性行業(yè)向戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，盡管轉(zhuǎn)型的過(guò)程將是長(zhǎng)期和糾結(jié)的，但是其中隱藏著巨大的投資機(jī)會(huì)。中國(guó)目前依舊保持著GDP的高速增長(zhǎng)，巨大的經(jīng)濟(jì)體和消費(fèi)人群，無(wú)論經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程和結(jié)果如何，都是充滿“中國(guó)夢(mèng)”的地方。從海外發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)歷史來(lái)看，轉(zhuǎn)型往往伴隨巨大的成長(zhǎng)股牛市�！耙虼�，簡(jiǎn)單而形而上的從市盈率的角度理解成長(zhǎng)是非常短視的。擁抱夢(mèng)想，擁抱成長(zhǎng)，有可能是未來(lái)非常長(zhǎng)期的一個(gè)投資主題�！�

　　“對(duì)我們來(lái)說(shuō)，“動(dòng)量?jī)r(jià)值成長(zhǎng)”的投資策略反映的是我們作為私募管理人面對(duì)市場(chǎng)不確定的一種態(tài)度，這也形成了我們利用股票、債券、衍生品多種類(lèi)多標(biāo)的，在多個(gè)市場(chǎng)，采取多策略的投資方法�！笔袌�(chǎng)永遠(yuǎn)難以預(yù)測(cè)，李英華解釋，我們不會(huì)預(yù)先設(shè)定任何理念或標(biāo)的一定有效。而是順勢(shì)而為，永遠(yuǎn)相信人力無(wú)法預(yù)測(cè)也無(wú)法改變市場(chǎng)，但是卻可以順應(yīng)市場(chǎng)去獲得最大價(jià)值。

　　此外，歷史上很多投資因?yàn)榕菽�受到很大損失。但李英華卻認(rèn)為，泡沫要辯證的看待，既要看到它隱藏的危機(jī)，也要發(fā)掘其發(fā)展過(guò)程中帶來(lái)的機(jī)會(huì)。 營(yíng)造泡沫的過(guò)程，可能是一個(gè)社會(huì)最有活力的部分在市場(chǎng)中的反映。而泡沫本身一定是有虛幻的部分，否則也不會(huì)叫做泡沫。問(wèn)題是泡沫在真正破滅之前很難辨認(rèn)，這正是投資的復(fù)雜性。“我們發(fā)現(xiàn)，泡沫總是伴隨著創(chuàng)新、革新和夢(mèng)想�！崩�如，荷蘭的郁金香泡沫是因?yàn)楹商m人之前沒(méi)有見(jiàn)過(guò)郁金香，日本房地產(chǎn)泡沫是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)高速發(fā)展人們追求生活的品質(zhì)，互聯(lián)網(wǎng)泡沫是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)改變了人類(lèi)整個(gè)生產(chǎn)生活方式的改變，越是充滿激情蓬勃發(fā)展的市場(chǎng)越容易產(chǎn)生出泡沫的種子。

　　“所以，我們不會(huì)簡(jiǎn)單的認(rèn)為是泡沫就回避，是不是泡沫的本質(zhì)在于是否具有真實(shí)的成長(zhǎng)性。”比如，市盈率100倍，假如每股收益增長(zhǎng)了10倍，股價(jià)保持不變的情況下，其市盈率就變成了10倍。因此，這是一個(gè)動(dòng)態(tài)變化的過(guò)程。一個(gè)成長(zhǎng)性的企業(yè)在其估值中樞下移的過(guò)程中，其投資價(jià)值可能不是增加，而是降低了。很多高成長(zhǎng)的標(biāo)的，最終會(huì)演化成泡沫，但是有可能在其中很長(zhǎng)的一個(gè)周期里依然是有投資價(jià)值的。

　　立體化多策略 固收風(fēng)險(xiǎn)機(jī)遇共存

　　萬(wàn)杉資本創(chuàng)立了獨(dú)有的固收立體化多策略投資體系，構(gòu)建收益率曲線策略、國(guó)債期貨策略、股指期貨策略、期權(quán)策略、分級(jí)基金策略等多種策略，通過(guò)多種投資組合，去獲取類(lèi)似于固定收益的投資收益。

　　債券市場(chǎng)最根本的問(wèn)題是其可投資性和投資價(jià)值有多大。目前，中國(guó)總體處于一個(gè)利率下行的長(zhǎng)周期過(guò)程中，由原先的快牛轉(zhuǎn)變到慢牛的過(guò)程�！叭�球范圍來(lái)看，中國(guó)利率的水平還是比較高的；盡管市場(chǎng)短期受到信用風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，從大的戰(zhàn)略上來(lái)看，中國(guó)的債券市場(chǎng)在后面的發(fā)展空間還是巨大的�！�

　　李英華表示，從風(fēng)險(xiǎn)收益的角度而言，債券類(lèi)產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)是相對(duì)較低風(fēng)險(xiǎn)收益類(lèi)別。而債券多策略投資的精髓在于不斷尋找確定性更高的投資�！敖^大部分投資決策其實(shí)是很難達(dá)到50%的勝率，我們的目標(biāo)實(shí)際是尋求每一項(xiàng)投資能夠獲得60%、70%、80%甚至更高的獲勝概率。”如果能夠長(zhǎng)期保持每一筆投資都有一個(gè)比較高的勝率，那么就是巴菲特的投資，長(zhǎng)期追求高性價(jià)比的投資正是萬(wàn)杉資本追求的目標(biāo)。

　　“2016年的債券市場(chǎng)，總體會(huì)是一個(gè)充滿機(jī)會(huì)和波動(dòng)的一年。”他表示，債券和其它的資產(chǎn)在價(jià)格上有些不同，債券的價(jià)格直接對(duì)應(yīng)的是利率走勢(shì)，利率是宏觀經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生變量。中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)將維持較長(zhǎng)時(shí)間的L型走勢(shì)，展望未來(lái)，當(dāng)信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂對(duì)市場(chǎng)的沖擊逐步減弱，信用利差逐步正�；�和市場(chǎng)化，債券市場(chǎng)長(zhǎng)期行情將逐步展開(kāi)。